促进有效的养老金投资

　　（一）严格商业养老金投资的监管。养老金投资管理的是人们的“养老钱”，既追求长期收益，也要将中短期风险控制在一定范围内。《意见》要求“要严格监督管理”。完善养老金投资监管制度时，应根据养老金系统的性质、规模、发展阶段和历史传统来进行。

　　大部分国家对养老金投资有量化的监管限制。监管限制主要是对大类投资领域设置的，有的还考虑了投资的地理位置，以及要求“穿透”到发起人的层面。限制的形式主要是上限，而没有采取监管上限的国家通常要求养老金投资者遵守审慎人原则，如欧盟的第二代偿付能力监管制度。

　　从各类投资领域看，养老金投资的监管包括如下内容：一是固定收益证券。各国鼓励养老金投资固定收益证券，特别是政府债券，有时对投资于非政府债券有一定的监管要求。二是权益。大部分国家对养老金计划的权益投资设定了上限，其中，针对未上市公司的权益投资限制较严。三是不动产。一些国家禁止养老金计划对不动产进行直接投资，但大部分国家允许采用间接方式投资。四是基础设施项目。大部分国家鼓励养老金计划投资基础设施项目，但是现实效果有限。五是海外投资。大多数国家更鼓励养老金计划投资于本国和经济社会稳定的国家。六是自我投资（self-investment）。为了避免利益冲突损害参与人的利益、促进投资风险分散，大部分国家限制甚至禁止养老金提供者进行自我投资（可视为一种关联交易）。七是穿透到投资项目发行人层面，以及对单一主体采取集中度限制。

　　从发达国家的情况看，养老金投资监管有放宽的趋势，但相对于其他类型的资金，仍然是很严格的。

　　（二）提升商业养老金投资的绩效。养老金计划的投资策略要基于参与人生命周期内的收入支出和风险承担特征。一是生命周期投资，包括目标日期策略和长期回报策略。在目标日期策略下，投资组合的风险随时间的推移而降低，到参与人退休时，投资基本配置在低风险资产上。这种风险降低的路径被称为“下滑曲线”。此策略常作为DC型计划中个人账户的投资选项，但并不适用于DB型计划。二是长期回报策略。即在可接受的风险水平下，追求投资收益最大化，其中，投资风险主要决定于基金的目标、来源和规模。此策略通常被养老保险储备基金和主权财富基金采用，较少被个人账户投资中采用。

　　养老金计划的投资收益主要取决于大类资产的配置而非个体标的。在低利率环境下，养老金计划的投资呈现以下趋势：从债券向权益转移、从传统领域向非传统领域转移、非传统投资内容发生显著变化、以及国际投资的增加。其中，非传统投资领域包括土地和房产信托基金、投资型保险产品、私募股权基金、对冲基金、结构化产品等。这要求养老金计划建设专业的投资服务、数据及分析系统、内部管理流程等。不过，在信息披露和传播条件差、市场流动性不足、个体资产异质性大的市场中，往往存在超额收益，养老金计划可以更加追求“阿尔法”收益。

　　养老金计划更加纳入环境、社会和公司治理（ESG）理念。养老金投资是长期导向的，纳入ESG理念可以促进从短期视角到长期视角的转变，推动自身向可持续金融转型。养老保险与“S”（社会）维度有着天然的相关性，因为养老保险是一项劳动条件，特别是DB型养老金计划可以被视为与劳动者的契约。当前，养老金计划纳入ESG理念中应关注两个问题：一是无论是契约制养老金还是信托制养老金，为了对客户负责，都需要更加客观准确地测量资金委托人/收益人对ESG的真实偏好。二是防范“漂绿”风险和“绿色泡沫”。